LNG는 무엇인가? NextDecade사에 대해

*2021-05-01 글

0. INTRO

‘개발(開發)’ 이라함은 사전적으로는 다음과 같은 의미를 가진다:

천연자원 따위를 인간생활에 도움이 되게 하는 일 (예) 수자원 개발 

새로운 것을 생각해내어 실용화하는 일 (예) 신제품 개발 

황무지 따위를 개간하는 일

예상컨데 요즘은 IT 기업에서 소프트웨어를 개발하는 개발자를 떠올리는분들이 많으실테고, 부동산에 관심이 있으시면 부동산 개발을, 이명박을 싫어하시는분은 그분의 임기동안 한동안 유명했던 해외자원 개발이 떠오를수도 있다. 표면적으로 보았을 때 소프트웨어 개발, 부동산 개발, 자원 개발은 서로간의 연관성이 다소 부족하다고 판단하는 실수를 범할 수 있으나, 이들 모두 제대로 잘 수행되었을 때의 수익이 크고 아름답다는 특징이 있다.

서울 사람이라면 잘 들어보지도 못했을 호반건설, 중흥건설, 부영그룹(‘사랑으로’) 등 중견 건설사들이 업계 선두라고 인식되는 '대기업' GS건설, 대우건설 뺨치는 수준의 자산과 재무건전성을 갖춘것도 (석연찮게)적극적인 신도시 개발사업 참여 덕분이라 할 수 있다.

이 글에서는 자원 개발(開發)업, 그중에서도 천연가스 자원 개발업을 영위하고 있는 미국 기업을 소개한다.

*KBR

2. 사업의 내용

*NextDecade

NextDecade(NEXT)는 미국 텍사스에서 LNG 개발을 진행하고 있는 기업으로 자신들을 “a clean energy company accelerating the path to a net-zero future” 라고 설명하며 직역하면 “무탄소 배출 사회로의 가속을 앞당기는 친환경 에너지 기업” 이라는 슬로건을 사용한다. 동사가 개발하고자 하는 자원이 LNG, 즉 화석연료임을 감안하면 앞뒤가 안맞는다는 의문을 가질 수 있다.

LNG는 무엇이고, 어디에 쓰이는가?

- Liquified Natural Gas의 약자로, 우리나라 말 로는 ‘액화천연가스’ 라고 함

- LNG로 전력 생산시 석탄대비 탄소 배출량이 45-55% 가량 적음(EPA)

- 천연가스를 약 -160°C 에서 냉각후 600배 정도 밀도를 높여 운송 효율성을 높인 상태를 의미함

- LNG는 다시 가스 상태로 되돌려진 후 난방, 온수, 전기생산, 중장비용 연료 등 다양하게 사용됨

EPA: 미국 환경보호국

비즈니스 모델 & 수익창출

- 천연가스가 매립된 부지(Rio Grande) 를 매입한 후 천연가스를 추출해 LNG를 생산할 수 있는 시설로 개발하는것을 목표로 함

- CCS(Carbon Capture & Storage: 탄소 포집 및 저장) 기술을 적용해 Rio Grande 부지에 개발되는 LNG 생산시설이 배출하는 탄소를 줄임

- Rio Grande를 위해 개발되고 사용되는 CCS 기술을 타 에너지기업에 판매

*NextDecade

프로젝트 타임라인 & 미래 기대현금흐름

LNG는 ‘LNG Train’라는 시설을 통해 시추, 냉각, 그리고 운송된다. 이러한 시설을 미국에서 짓기 위해서는 DoE, FERC에 관련 서류를 제출하고 승인받아야 하며 속해있는 지역의 주 정부(NextDecade의 경우 텍사스) 의 규제 및 관련허가 또한 받아야 한다.

DoE: 미국 법무부
FERC: 미국 연방에너지규제위원회

*Train의 모습 | Freeport LNG

- Permian Basin(텍사스주와 뉴멕시코주에 위치한 거대한 유전) 에 속해있는 NextDecade가 소유한 Brownsville 부지는 LNG 생산에 적합

- 2019년 Brownsville 부지 LNG Train 2기 개발에 대한 EPC 계약을 Bechtel과 체결

- 2019년 Shell과 LNG Train 2기가 완료된 후 생산되는 물량에 대한 20년 장기판매계약 체결

- 2020년 FERC로 부터 Brownsville 부지의 사용, 5개의 LNG Train 건설 및 LNG 생산에 대한 최종허가를 획득

- FID 결정되지 않음

FID: Final Investment Decision의 약자로, 이사회와 주주들, 해당 프로젝트를 소유한 기업들이 개발에 모두 동의하고 투자하기로 결정하는것

*NextDecade

주: 회사의 투자자용 프리젠테이션에 나온 내용으로 회사에 우호적으로 산출 되었을 가능성 높음

Brownsville 에 위치한 Rio Grande LNG Train 3기 개발 후 생산되는 LNG로 부터 회사는 각종비용(자본조달, 금융비융 포함) 지출후 약 4-6억 달러를 분배받을것으로 보고 있으며 주당 분배금은 2.45-3.65 달러가 될 것으로 전망하고 있다. 이는 현재 유통되고 있는 물량 1억 2200만주가 아닌, 프로젝트 진행과 전환상환우선주 행사에 따른 주식 희석을 감안한 1억 6500만주 기준이라고 한다.

회사의 계획대로 LNG Train 5기 및 CCS 사업인 Next Carbon Solutions가 모두 완성될 경우 주당 분배금은 6.5-11.55 달러에 달할것으로 예상하고 있다.

글을 작성하는 시점(21년 5월 1일) 주가가 2.2 달러임을 감안하면 Train 3기 까지만 개발이 완료되어도 매년 투자금의 100%를 회수할 수 있고, 프로젝트 전체가 완성되면 300%씩 회수할 수 있다는 계산이 나온다. 그러나 LNG 개발은 리스크가 크고 시간이 오래 소요되는것이 단점이다.

3. 영업환경

장기수요

먼저 LNG 개발의 당위성을 증명하기 위해서는 LNG 수요가 앞으로 지속되거나 증가한다는 전제가 마련되어야 하는데, Shell에 의하면 LNG 수요는 2020년 3억 6000만톤에서 2040년까지 7억톤으로 증가할 전망이다. 아시아의 경제성장과 중국정부가 탄소배출 저감을 위해 석탄발전을 LNG로 교체하는 수요가 증가할것 이라는게 주된 이유이다.

코로나바이러스가 창궐해 연료수요가 급격히 줄어든 2020년에도 LNG 수요는 2019년에 비해 2백만톤 늘며 꾸준하게 증가하는 수요를 증명한 바 있다.

*Shell, LNG Outlook 2021

다음과 같은 요인들이 LNG 수요를 장기적으로 끌어올릴것으로 전망된다:

- 석탄발전에서 LNG 발전으로의 전환(중국, 대한민국은 석탄발전 비중이 더 높음)

- LNG를 연료로 이용하는 선박수의 지속적인 증가

- 중국과 유럽에서 LNG를 연료로 이용하는 트럭, 버스수의 지속적인 증가

단기수요 & 공급

NextDecade의 프로젝트는 아직까지 계획단계로 FID가 내려지지 않았고, 작년에 결정났어야 했지만 코로나바이러스로 인해 2021년내에 마무리 짓도록 연기되었다. LNG 개발사업의 특성상 경영진도 모르는 변수가 생길 수 있고, 따라서 FID가 무조건 올해안에 나온다는 보장은 없다. 그러나 단기적으로는 LNG 사업이 탄력이 받을 수 있는 상황이다. NextDecade의 수석부사장도 올해안에 최소한 LNG Train 2기에 대한 개발은 진행될 것이라 밝혔다.

*Shell, LNG Outlook 2021

갑작스레 닥쳐온 코로나바이러스는 하루아침에 에너지 수요를 바닥으로 떨어트렸고 석유&가스 업계에 혹독한 나날들을 선사했다. 따라서 2020년 FID가 예정되었던 많은 LNG 개발 프로젝트에 대한 투자가 취소되었다. 최근 들어서는 아시아 국가들이 겨울을 대비해 미리 LNG 재고를 확보함에 따라 예년 이상의 수요를 보이고 있다. 수요는 늘고 공급을 해줄 수 있는 인프라에 대한 투자는 부족하기 때문에 LNG 개발은 탄소배출 측면이나 수요증가를 해소하는 측면에서 바라보았을 때 바람직하다.

4. 투자 매력도

리스크

LNG 개발은 굉장히 많은 장애물을 가지고 있다. 다음은 성공적인 LNG 개발 프로젝트를 위한 필수요건들을 간추린 것 이다.

- 확보한 부지에서 25년치 이상의 천연가스 자원 확인

- 정부와 관련기관의 LNG 개발계획 검토 및 승인

- 70% 이상의 미래 생산물량을 장기공급계약으로 공급처 확보

- 개발에 필요한 자금조달 계획 및 실현시킬 수 있는 능력

- FID 이후 프로젝트를 진행하면서 들어가는 비용에 대한 효율적인 통제

NextDecade는 항상 계획대비 실행이 늦었던 역사를 가지고 있지만, 그건 LNG 개발업 자체가 너무나도 복잡하고 힘든일이기 때문에 빈번히 있는일이며 경영진의 능력이 부족해서라고 결론내릴 수 없다. 동사가 타 개발 프로젝트 대비 앞서나가고 있는 부분은 CCS 기술을 활용해 세계에서 가장 낮은 수준의 탄소를 배출하는 LNG 생산 프로젝트를 만들겠다는 목표이다. 

지금은 환경보호와 탄소중립 사회에 대한 뚜렷한 아젠다를 만들어나가는 시기이기 때문에 이미 화석연료 중에서 탄소배출이 가장 낮은 LNG 조차 더 친환경적, 저탄소로 만들어낼 계획을 내놓은 회사는 더 넓은 고객들에게 매력적인 저탄소 에너지원으로 다가갈 수 있다.

따라서 NextDecade의 해당 프로젝트는 FID까지 갈 확률이 상대적으로 높다고 생각하나, 다른 개발업체와 마찬가지로 EPC 계약 이후에도 비용을 효과적으로 통제하며 프로젝트의 이익률을 끌어올릴 수 있을지에 대한 확신은 없다. 투자자들은 NextDecade가 계획한 프로젝트를 진행하지 못할 경우, 혹은 계획대로 프로젝트를 진행 하더라도 예상한만큼의 수익성을 담보하지 못함을 알 필요가 있다. 

*Yahoo Finance

회사에서 제시하는 3기의 LNG Train이 운영될 때의 예상 분배금의 평균값이 주당 3달러, 프로젝트 전체가 완성되었을때의 평균값이 주당 8.5달러 정도이다. 요즘 에너지인프라주의 분배율은 10~12%대 사이를 멤돈다. 따라서 한해 분배금이 10달러 라면 주가는 80-100달러 사이를 형성되는게 적절하다. 

3기의 LNG Train은 지금 개발에 들어가도 최소 4-5년이 소요되기 때문에 2025년까지 영업활동으로 창출되는 현금흐름은 없다. 2025년 3기의 LNG Train 개발이 성공적으로 완수되고 사측이 산출한 주당 3달러 정도의 분배금이 책정되었다고 가정하면 2025년 기준 NextDecade의 주식의 적정가격은 대략 24-30달러로, 현재주가 대비 10배에서 14배 정도의 업사이드를 가지고 있다. 

이는 물론 이론적인 숫자로, 해당기간 동안 전혀 현금흐름을 창출하지 못한다는것에 대한 디스카운트, 또 회사가 개발 프로젝트를 성공적으로 수행하지 못할 수 있다는 분명한 리스크를 감안할 필요가 있다. 서문에도 썼듯이, 개발(開發)은 모든 것이 제대로 수행되었을 때의 수익이 크고 아름답지만, 그렇지 못하면 아무것도 가져가지 못하기 때문이다.

FUN FACT: NextDecade는 한화그룹 김승연 회장 아들 김동관 한화솔루션 부사장의 경영승계 계획의 핵심으로 지목받고 있는 한화종합화학에서 투자한 회사이기도 하다.