인플레이션 지속성 논란, "심하지 않다" 주장의 기저효과는?

*2021-06-17 글

MARKET

AWARE

수요일 진행된 FOMC 이후 시장 분위기는 영 좋지 않았다. 기술기업 중심으로 이루어진 NASDAQ 지수는 시장금리의 약세로 인해 하락에 방어적인 모습을 보였지만, 경기에 민감한 종목들로 구성되어 있다고 평가되는 Dow Jones 산업지수와 Russell 2000 지수는 상당히 큰 낙폭을 보여주었다.

SECTOR

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한동안 장기금리가 상승동력을 잃을것이란 전망을 했었는데, 아니나 다를까 금융섹터 (-3.27%)가 두번째로 큰 낙폭을 기록했고, 소재 (-4.35%)가 영광의 1위를 차지했다. 정보기술 (+1.61%)과 자유소비재 (+0.46%)는 그나마 플러스를 기록했지만 금요일에 똑같이 약세를 보여 전망을 더더욱 불투명하게 한다.

부동산 (-1.51%)은 4주 연속의 상승을 뒤로하고 드디어 하락세로 전환했다. 경제회복의 강도가 예상만큼 좋지 않다는 시장참여자들의 생각과 일부 기업들의 월 배당이 이루어지면서 약세를 보인것으로 추정한다. 다만 4주내내 올랐기 때문에 추세적인 약세가 시작된것으로 판단하기엔 아직 이르다.

정보기술 섹터는 유이하게 상승한 섹터 중 하나였는데, 애플과 같은 대기업이 많이 들어가있기 때문에 상대적으로 안정적인 주식으로 자금이 몰린것으로 해석할 수 있다. 아직까지 계속되는 의문은, 반도체 기업들의 주가가 정당화 될 수 있냐는 것이다. 그런 우려를 반영이라도 하는듯이, 필라델피아 반도체지수는 약세를 보여주고 있다.

금융은 2분기에 가장 높은 상승률을 기록하고 3분기 들어 지지부진한 모습을 보여주고 있다. 연준의 테이퍼링 논의에 대한 논의가 (파월 의장이 실제로 한 말이다; “talk about talking about tapering”) 시작되었기 때문에 수개월 이내에 장기금리의 반등과 함께 다시 상승세로 되돌아갈 가능성이 남아있다고 본다.

에너지 (-2.84%)는 목요일에 있었던 잠깐의 유가하락에 힘입어 (이후 다시 상승해 주 초반수준이다) 빠졌는데, 에너지 주식이 빠졌던 이유는 심리적/혹은 기술적인 이유가 더 커보인다. 흔히들 말하는 펀더멘탈은 변화한게 없기 때문이다. 물론, 주가는 펀더멘탈에 따라 움직이기도 하고, 그렇지 않기도 하다.

소재 (-4.35%)는 살벌한 수준으로 빠졌다. 소재 (Materials)는 대부분 Dow, Air Products & Chemicals 같은 화학회사들을 말한다. 최근 3분기 동안 실적이 계속 좋았지만 (1) 경제 재개와 함께 줄어드는 상품소비 감소 (2) 이에 따른 실적 고점 논란에 시달리는것으로 해석된다. 최근 한두달간 이런 논란에 섹터 전체가 주저하는 모습을 보였는데, 여기에 쐐기를 박은 모습이다.

최근들어 가장 논란이 되고 있는 이슈를 꼽자면 바로 인플레이션의 지속성일 것이다. 그런데 이번주 FOMC 에서 파월의장의 발언을 들어보면 이미 기존의 전망이 틀렸음을 인정하고 있다.

Bloomberg

이번에 새롭게 발표된 점도표를 보자. 2023년에 1.00% 내외의 기준금리로 인상될 것으로 생각하는 연준 의원들의 비중이 약 50% 로 증가했다. 2023년까지는 금리인상이 없을것이라고 못박았었던 파월의장의 기존 발언과는 사뭇 다른 양상이다.

이제 2023년 이후를 보자. Longer Term 이라고 적혀있는 X축을 보면 2.50%가 중간값으로 예상되고 있다. 현재 5%대에 달하는 인플레이션에도 불구하고 일시적인 인플레이션이라는 이유만으로 기준금리를 0.25%에 고정시키고 있는데, 지난 10년간 연준의 통화정책을 지켜본 사람이라면 2.50%의 기준금리가 주는 의미들을 알 수 있을것이다.

FRED

파란선: 물가상승률 초록선: 실업률 빨간선: 기준금리

미국 연방준비은행은 2008년 금융위기 이후 한번도 매파적인때가 없었다. 2019년 미•중 무역분쟁으로 제조업 및 설비투자 둔화로 인해 일시적으로 기준금리가 물가상승률보다 높은 모습을 보였지만 이내 기준금리가 그 밑으로 내려가고 채권매입 프로그램을 재시작 하면서 다시 완화적인 기조로 바뀌었다.

인플레이션이 왔을 때 연준이 쓸 수 있는 카드는 크게 두가지가 있다:

1. 1. 테이퍼링 – 채권/주택저당증권 매입에 사용한돈을 만기 재연장 하지 않는 방법으로 환수
2. 2. 기준금리 인상

저번달 물가상승률이 전달대비 4.9%로, 거의 5%에 달했다. 그럼에도 불구하고 “인플레이션은 별로 심하지 않다"고 주장하는데에는 기저효과가 깊게 깔려있다. 2020년에 팬데믹이 왔기 때문에 인플레이션이 바닥에 달했고, 따라서 이번에 일정부분 높게 나오는것은 정상이라는것이다. 충분히 일리가 있는말로 생각된다.

AWARE

그래서 정상화를 시켜봤다. 2021년 5월 기준 물가는 2018년 5월대비 6.9% 가까이 상승한 상태이다. 물가상승률에서 2020년 팬데믹을 지워버리고 2019년과 똑같이 연율로 1.8% 가까이 물가가 올랐다고 가정했을때 (기저효과를 제거한)의 물가상승률은 3.15% 정도이다.

당연히 하이퍼인플레이션을 논할 수준은 아니라고 생각하지만, 0.25%의 기준금리가 당연하다고 생각되지는 않는다.

또 하나 인플레이션의 일시적임을 뒷받침하는 논리는 팬데믹으로 인한 특수성으로 오른 품목들이 많다는것이다. 그들을 제거해보면 실제 인플레이션은 그리 높지 않다고 보는게 타당하다는것이 골자이다.

AWARE / Bureau of Labor Statistics

그래서 한번 뜯어봤다. 우선, 중고차 가격이 어마어마하게 높은 수준으로 치솟고 있다. 따라서 교통부문의 인플레이션은 중고차로 인해 이끌어져 있는것은 맞다. 전월은 전년동기대비 30% 가까이 올랐다.

그런데 기저효과가 있나? 2020년 5월 중고차 가격은 전년동기 대비 -0.4% 였다. 차량은 감가상각이 발생하는 자산이기 때문에 웬만하면 중고차 가격에 인플레이션이 생기지 않고, 팬데믹 이전에도 중고차 가격은 대체로 0% 수준에서 놀았다. 5월에 중고차 가격이 30% 오른것은 그저 차가 부족해서 오른것이다.

그에비해 신차가는 3.3%로, 얼마 오르지 않았다. 현재 차량생산이 늘어나는 수요에 비해 반도체 공급부족으로 인해 생산을 크게 늘리지 못하고 있고, MSRP는 오르지 않았지만 딜러샵에서 실제로 팔리는 가격은 오르고 있다. 그렇다면, 앞으로 신차가도 오를것인가 말것인가?

연료/유틸리티 + 에너지 서비스는 기저효과가 분명히 있다. 그러나, 6월에 들어서도 유가는 오르고 있는가, 말고 있는가?

의류는 저번달 판매량이 200% 가까이 늘었다. 이제 막 여름이 시작되고 락다운 조치가 완화되는데, 외출에 앞서 미국인들은 의류를 살것인가 말것인가?

이제 막 사람들이 밖으로 나오고 있는데, 외식물가와 레저/레크레이션 비용에 지출을 늘릴것인가 말것인가?

집값이 전년대비 20% 폭등중이고, 잠재적 매수자들이 매물이 없거나 너무 비싸서 주택구입을 포기하는 이때, 렌트비는 올라갈것인가 말것인가?

이러한 질문들을 스스로 만들어보고 답변해보는 과정을 겪는다면 인플레이션의 연속성에 대한 답은 상당히 당연할것으로 생각한다. 팬데믹으로 인해 특수성을 보인 품목들의 상승이 꺾인다면, 그동안 팬데믹으로 인해 ‘특수적’으로 오르지 못한 품목들은 어떻게 될까?

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SUMMARY

1. 1. 저번주 낙폭이 과한 경기민감주가 매력적으로 보인다
2. 2. 인플레이션/가치주는 올해말까지 지속적으로 아웃퍼폼할 확률이 높다