나스닥지수에 반등이 올 확률이 높아졌습니다. 하락시 매수가 유리할까요, 반등시 매도가 유리할까요? 올해 위안화 전망까지 다루었습니다.

*2022-01-22 글

나스닥지수를 필두로 하락세가 강해지면서 동요하는 투자자들이 많아졌습니다. 특히 Cathie Wood와 그녀의 펀드 Ark Invest로 대표될 수 있는 소형성장주들의 약세가 지속 되었는데, 저번주에 언급드린 Netflix (NFLX)의 가입자 증가율이 기대에 못 미치면서 20% 가량 하락했고, 미국의 대표적인 이커머스 기업인 Amazon (AMZN) 또한 6% 이상 하락하며 업종에 관계없이 하락우위인 모습이 관찰 되었습니다.

구독자분들은 다들 아시다시피, AWARE는 지난 수주간 보수적인 전망을 유지했고, 이 입장에 있어서 아직까지 변경은 없습니다.

원래 첫 문단에는 그 주에 전달해드릴 새로운 소식이나 앞으로 중요한 테마가 될 주제에 대해서 언급하는 내용을 실습니다만, 이번주의 하락률은 여러 사람들을 패닉에 빠트릴만큼 강력했기에 바로 시황을 분석하도록 하겠습니다.

(AWARE)

4대지수의 주간 등락률을 보면 RUSELL2000 (-7.98%)와 나스닥지수 (-6.88%)가 하락을 이끌었고, 센티먼트가 망가지면서 S&P500 (-5.70%)와 다우존스산업지수 (-5.22%) 또한 같이 내려가는 모습이 연출되었습니다.

이번주 특히 인상깊었던 점은, 나스닥지수가 반등을 하는도중 다시 마이너스로 전환하였다는 겁니다. 이는 Buy the dip에 반대되는 Sell the rally인 환경을 의미합니다. 이런 현상은 2년만에 처음 관찰되는 현상이기 때문에 가볍게 여길 수 없다고 보여집니다.

물론, 지수 자체의 하락폭이 워낙 컸기에 반등은 분명히 있을것이지만, 반등이 다시 상승추세를 의미하는것은 아니고, 반등 후 재하락일 확률이 더 높아보입니다. 따라서, 상승추세로 복귀하기 전까지는 다음주에 반등이 나오더라도 보수적으로 접근할 필요가 있습니다.

(AWARE)

섹터별 등락률을 보면 자유소비재 (-8.62%), 금융 (-7.42%), 정보기술 (-6.11%)이 하락을 이끌었으며, 에너지 (-0.92%)가 상대적으로 선방하는 모습을 보였습니다만, 폭락세에 힘입어 모든 섹터가 마이너스로 주간 등락률을 끝마친 상황입니다.

특히 자유소비재는 소비자들의 점점 더 심화하는 인플레이션에 대한 우려와 여전한 공급망 문제로 인해 가장 큰 피해를 본 것으로 추정됩니다. 

인플레이션으로 수혜를 받는다고 알려진 금융주들도 큰폭의 하락을 면치 못했는데, 모든 은행들이 예대마진이 주수입원은 아니기 때문입니다. 예를들어, 투자은행들의 경우 IPO나 M&A 자문을 통한 수수료 수입이 매출 비중에서 절대적이기에, 주식시장 환경에 더 큰 영향을 받습니다.

2022 달러 vs. 위안화 전망

이번주에 AWARE 구독자 전용 텔레그램 채널 (공지사항 참조)에서 하나금융투자 박문환 이사님의 글을 참조하여 달러 vs. 위안화 전망에 대해 여쭤보는 구독자분이 있었습니다. 박문환 이사님의 논조는 크게 다음과 같았습니다:

1. 1. 중국과 미국의 실질금리 (명목금리-인플레이션)는 현재 중국이 5% 높은수준
2. 2. 내년 미국의 인플레이션은 떨어지지만, 금리인상이 예정되어 있기 때문에 실질금리가 크게 뛸 전망
3. 3. 중국은 오히려 금리를 내리고 있으므로, 실질금리 격차가 줄어들어 달러수요 증가

그러나 올해 미국이 수차례 금리를 인상하기로 예상되는데도 불구하고, 필자의 올해 달러 vs. 위안화 전망에는 먼저 위안화의 손을 들어주고 싶습니다. 물론 올해가 시작된지 얼마되지 않았기 때문에 예상하지 못한 변수로 인해 전망이 달라질 수 있음을 유의해주시기 바랍니다. 필자의 논리는 다음과 같습니다:

1. 1. 중국이 인플레이션이 더 낮지만, 10년물 국채금리는 더 높은 상황
2. 2. 중국의 경제성장률은 완화적인 통화정책의 사용으로 예상치와 부합하거나 더 높을 확률이 있음
3. 3. 엄격한 COVID-19로 인한 경기통제정책은 치료제 사용으로 완화될 확률 높음

(Statistica)

먼저 1번, 성장률이 더 높은 중국의 인플레이션율이 미국보다 더 낮다는 것 입니다. 국제적인 자본시장 관점에서 보았을 때, 아직 개발도상국으로 분류되는 중국의 인플레이션이 미국보다 낮은일은 별로 없는일입니다. 2021년 12월 기준 인플레이션 (연율)으로 중국은 1.5%, 미국은 7%로 미국의 인플레이션이 압도적으로 높습니다.

2021년 기준 인플레이션을 제외한 실질성장률은 중국이 8.1%로 확정되었고, 미국은 6.0%로 예상됩니다. 2.1% 가량의 차이입니다. 2022년 전망은 미국이 3.5%, 중국은 5.5%로 예상됩니다. 2.0%가량 차이로 2021년과 별 다른 차이가 없는 상황입니다.

미국 달러가 위안화 대비 강세를 띄려면 성장과 물가를 동시에 잡아야 하는 과제를 안고 있습니다. 기록적인 인플레이션에도 불구하고 미국 달러가 위안화를 제외한 통화대비 강세를 기록한것은 이를 뛰어넘는 성장률과 강력한 기술기업들이 강한 실적과 더불어 많은 투자자들의 유동성을 유치했기 때문으로 생각합니다.

(FRED)

그렇다면 실질 금리는 위안화의 가치에 지대한 영향을 끼치는것일까요? 길게보면 궁극적으로는 영향을 주는것 같기도 하지만, 1~2년이내의 단기적인 디커플링 정도는 매우 자주 발생한다는 것을 알 수 있습니다. 

박문환 이사님은 실질금리를 계산할 때 상업 은행들 사이에서 단기자금을 조달하는데 사용되는 금리인 연방기금금리 (Federal Funds Rate; 우리나라로 치면 기준금리)를 사용하시는듯 합니다만, 애초에 이는 초과지준 (은행이 필요 이상으로 많이 들고 있는돈)을 조절하는데 사용되기 때문에 실제로 돈을 빌리는 사용자 (예를들어, 미국정부)들이 돈을 빌리는 금리는 보통 10년물 국채금리를 사용합니다.

현재 10년물 실질 국채금리는 -0.5%인데요, 명목상 1.7% 정도 되지만 향후 10년간 기대 인플레이션이 연간 2.2% 정도라고 생각되니 -0.5%라고 계산이 되는것이겠네요. 은행들은 1.7% 기반으로 돈을 대출해주고, 현재 연방기금금리가 0.25% 정도되니 차입자의 리스크는 전혀 고려되지 않는다는 가정하에 최소 예대마진은 대략 1.5%가 되겠네요.

그런데 한번 생각해봅시다. 10년물 국채금리가 현재 1.7% 그대로 있고, 금리를 3차례 올려 연방기금금리를 0.25%에서 1.00%로 올린다구요. 그러면 최소 예대마진은 0.70%가 됩니다. 그렇다면 은행들은 대출을 더 보수적으로 하게되고, 시중 유동성이 축소되는 결과가 만들어집니다. 왜 대출을 더 보수적으로 하게되냐구요? 같은 리스크를 진다고 쳤을때, 은행 입장에서는 리스크 대비 수익률이 줄어드니까요. 더 깐깐해지겠죠.

10년물 국채금리의 상승없이 투자자들이 미국 달러로 돈을 바꿔서 국채를 매입할 메리트가 있을까요? 현재 중국의 10년물 국채금리는 2.7%로, 인플레이션 보다 더 높습니다.

두번째로, 중국이 완화적인 통화정책을 사용하면서 경제 성장률이 올해 예상치를 충분히 도달하거나 뛰어넘을 가능성이 높아 보입니다. 장기적으로 인플레이션이 높은 국가의 화폐가치가 낮은 국가의 화폐가치 보다 떨어집니다만, 단기적으로 그 국가에서의 성장이 강하게 나오는 경우 투자를 위한 해외자금이 흘러들어가면서 강세를 띄는 경우도 많습니다.

중국은 2020년 부터 2022 겨울 올림픽을 위한 제로 COVID-19 정책, 그리고 부동산 경기과열을 방지하기 위해 긴축적인 통화정책을 유지했습니다. 그럼에도 불구하고 괜찮은 성장률을 유지할 수 있었던 비결은 물건에 대한 수요가 폭증하여 제조업, 수출 위주의 경제인 중국에게 우호적인 대외환경이 조성되었기 때문입니다.

중국의 인플레이션은 미국보다 낮은 수준으로 잘 통제되고 있고, 성장률 또한 미국을 뛰어넘고 있습니다. 중국이 완화적인 금융정책으로 선회하는것은 성장에 더 큰 보탬이 될 가능성이 높다고 판단됩니다. 중국의 성장률이 높아진다는것은 더 많은 투자금이 중국으로 흘러 들 가능성이 높다는것을 시사합니다.

세번째로, 중국은 2022 겨울 올림픽을 위해 강력한 제로 COVID-19 정책을 밀고있는 중입니다. 미국의 경우 오미크론의 영향으로 회복하던 내수경기가 다시 악영향을 받고 있지만, 대부분의 서방 국가들은 자율성 높은 방역정책덕에 COVID-19로 인한 악영향이 한국과 중국같은 국가들에 비해 덜했습니다.

현재 상황을 보면, 치료제가 승인되었고, 중국에게 민감한 사항인 올림픽이 끝나고 나면 더욱 완화적인 통화정책과 더불어 침체되어 있는 중국의 내수경기 회복에 도움이 될 전망입니다.

SPOTLIGHT

U.S Orders Families of Diplomats Out of Ukraine Citing War Risk- Bloomberg

미국 정부가 우크라이나 전쟁 리스크 우려로 인해 외교관들의 가족들이 자국으로 복귀할것을 권고했습니다. 현재 러시아는 우크라이나 침공을 공식화 하고 있으며 미국은 강력하게 반발중이지만, 침공에 반발하기 위해 군사력을 동원하지는 않겠다고 밝혀 진정성이 없는것 아닌가 하는 의구심을 자아내는중입니다. 유가는 이러한 지정학적 긴장으로 인해 상승세였습니다.

Big Tech Rattles as US antitrust push finds rare bipartisan backing- FT

미국 의회에서 의례적으로 기술기업을 겨냥한 반독점법 법안에 대한 초당파적인 지지가 이루어졌습니다. 상원의원들이 지지한 이 법안은 Big Tech 기업들에게 새로운 사생활 보호 규제에 따를것을 요구하며 더 높은 수준의 유해 콘텐츠 감시의무를 지니게 합니다.

더 큰 위험은, Big Tech 기업들이 가지고 있는 독점적인 시장권한에 대한 실질적인 규제가 생길 수 있다는 점입니다. 예를들어, 지금은 어떤 유저가 구글 검색엔진에서 한 장소를 검색하면 바로 구글지도로 연결해주지만, 앞으로는 이런 서비스 제공이 반독점법에 의해 규제될 수 있습니다.